環(huán)保行業(yè)是指在國民經(jīng)濟結(jié)構(gòu)中，以防治環(huán)境污染、改善生態(tài)環(huán)境、保護自然資源為目的而進行的技術(shù)產(chǎn)品開發(fā)、商業(yè)流通、資源利用、信息服務(wù)、工程承包等活動的總稱。狹義上，環(huán)保產(chǎn)業(yè)指的是在環(huán)境污染控制與污染物減排、清理以及廢棄物處理方賣弄提供設(shè)備和服務(wù)的行業(yè)，是相對于治理生產(chǎn)過程中排放的“三廢”（廢水、廢氣、固體廢棄物）的“末端處理”而言的。目前，這是環(huán)保產(chǎn)業(yè)的核心內(nèi)容。廣義上，環(huán)保產(chǎn)業(yè)不僅涵蓋了狹義的內(nèi)容，還包括產(chǎn)品生產(chǎn)過程的清潔生產(chǎn)技術(shù)和清潔產(chǎn)品。這是未來環(huán)保產(chǎn)業(yè)的發(fā)展方向。按照產(chǎn)品服務(wù)對象分類，環(huán)保產(chǎn)業(yè)可以分為水污染治理、大氣污染治理、固體廢物治理和噪聲污染治理等領(lǐng)域。按照產(chǎn)品內(nèi)容分類，環(huán)保產(chǎn)業(yè)可以分為環(huán)保設(shè)備和技術(shù)、環(huán)保服務(wù)等。

圖 環(huán)保產(chǎn)業(yè)分類

圖 主要細分領(lǐng)域

中國環(huán)境保護產(chǎn)業(yè)協(xié)會聯(lián)合生態(tài)環(huán)境部環(huán)境規(guī)劃院（產(chǎn)業(yè)協(xié)會環(huán)保產(chǎn)業(yè)政策與集聚區(qū)專業(yè)委員會）對外發(fā)布《中國環(huán)保產(chǎn)業(yè)分析報告（2019）》（以下簡稱《報告》）。2018年全國環(huán)保產(chǎn)業(yè)營業(yè)收入約16000億元，其中環(huán)境服務(wù)營業(yè)收入約9090億元，大中型企業(yè)數(shù)量占比分別為3.6%、24.8%；小微型企業(yè)數(shù)量占比為71.5%。東部地區(qū)企業(yè)營業(yè)收入占比超過60%。北京、湖北、浙江、廣東、江蘇5?。ㄊ校┴暙I了全國近63%的營收，其中，北京貢獻超過21%。環(huán)保產(chǎn)業(yè)從業(yè)人員呈現(xiàn)高學(xué)歷、高級技術(shù)職稱人員占比高，研發(fā)、管理及工程技術(shù)人才需求大的特點，反映出環(huán)保產(chǎn)業(yè)不同于傳統(tǒng)的工業(yè)行業(yè)，被調(diào)查企業(yè)研發(fā)經(jīng)費占營業(yè)收入的比重為3.0%，高于全國規(guī)模以上工業(yè)企業(yè)研發(fā)經(jīng)費支出水平。預(yù)計到2025年產(chǎn)值超過3萬億。

第二章 商業(yè)模式和技術(shù)發(fā)展

2.1 產(chǎn)業(yè)鏈價值鏈商業(yè)模式

廣義上的環(huán)保行業(yè)產(chǎn)業(yè)鏈，其上游主要是鋼鐵、有色、電力、化工、電子元器件等行業(yè)。這些行業(yè)為環(huán)保行業(yè)產(chǎn)品的生產(chǎn)及工程實施等提供原材料，其價格波動直接影響環(huán)保行業(yè)的成本，進而對環(huán)保行業(yè)的細分行業(yè)的利潤產(chǎn)生影響。能源與大宗原材料價格上漲、人工成本上升，都會增加環(huán)保行業(yè)的營運成本，從而對其盈利帶來沖擊。下游主要包括市政以及鋼鐵、電力、水泥、冶金、化工等工業(yè)污染行業(yè)。政府部門是重要的環(huán)保治理需求方，這是因為環(huán)保行業(yè)具有很強的公益屬性，其需求變化在很大程度上取決于產(chǎn)業(yè)政策。國家對環(huán)保產(chǎn)業(yè)扶持力度的加大，將增加環(huán)保產(chǎn)業(yè)下游高污染、高耗能工業(yè)企業(yè)的治污減排需求，從而助益于環(huán)保產(chǎn)業(yè)的發(fā)展。環(huán)保產(chǎn)業(yè)鏈的鮮明特征是上下游行業(yè)存在一定的重疊，即環(huán)保行業(yè)的需求方同時也是供給方，如鋼鐵、電力、化工等行業(yè)。

圖 環(huán)保產(chǎn)業(yè)的不同分類劃分標準

圖 循環(huán)經(jīng)濟發(fā)展框架

圖 環(huán)保產(chǎn)業(yè)鏈結(jié)構(gòu)圖

圖 大氣污染產(chǎn)業(yè)鏈結(jié)構(gòu)圖

圖 污水處理產(chǎn)業(yè)鏈結(jié)構(gòu)圖

固廢處理裝備相對成熟，設(shè)備需求保持穩(wěn)定增長。固廢處理行業(yè)上游產(chǎn)業(yè)為固廢處理裝 備制造，常出現(xiàn)在產(chǎn)業(yè)鏈中下游的各個環(huán)節(jié)。由于其技術(shù)相對成熟，因此除少數(shù)特殊產(chǎn)品外， 大部分產(chǎn)品多數(shù)企業(yè)均可以生產(chǎn)，行業(yè)內(nèi)企業(yè)數(shù)量眾多，產(chǎn)品差異性較小。

圖 固廢處理產(chǎn)業(yè)鏈

根據(jù)環(huán)保產(chǎn)業(yè)價值鏈，目前環(huán)保產(chǎn)業(yè)的增值主要體現(xiàn)在創(chuàng)新研發(fā)和關(guān)鍵設(shè)備及使用劑的制造方面。在工程安裝方面，環(huán)保企業(yè)基本是免費服務(wù)，后續(xù)的維護等服務(wù)基本是免費，只有某些零部件更換需要些許費用，創(chuàng)造的價值很少。如果企業(yè)屬于工程運營，如污水處理廠的運營，那么后續(xù)的收益是比較穩(wěn)定的。

圖 環(huán)保行業(yè)價值鏈

2.2 技術(shù)發(fā)展

環(huán)保企業(yè)注重新技術(shù)開發(fā)和專利申請，如菲達環(huán)保、永清環(huán)保、中材節(jié)能、三聚環(huán)保、興源環(huán)境、聚光科技、巴安水務(wù)、先河環(huán)保、高能環(huán)境、龍源技術(shù)、中電遠達、科林環(huán)保、國禎環(huán)保、中國天楹、天壕環(huán)境、三維絲、雪迪龍、津膜科技、科融環(huán)境、雙良節(jié)能等在發(fā)明、實用新型、軟件著作權(quán)、專有技術(shù)、重點工程項目應(yīng)用等。

無線射頻識別即射頻識別技術(shù)（RFID），是自動識別技術(shù)的一種，通過無線射頻方式進行非接觸雙向數(shù)據(jù)通信，利用無線射頻方式對記錄媒體（電子標簽或射頻卡）進行讀寫，從而達到識別目標和數(shù)據(jù)交換的目的，其被認為是21世紀最具發(fā)展?jié)摿Φ男畔⒓夹g(shù)之一。其原理為閱讀器與標簽之間進行非接觸式的數(shù)據(jù)通信，達到識別目標的目的。

圖 主要固廢處理技術(shù)

2.3 政策監(jiān)管

主管單位有生態(tài)環(huán)境部、農(nóng)業(yè)農(nóng)村部、發(fā)改委等大監(jiān)管格局，各級生態(tài)環(huán)境部門負責環(huán)境保護工作的統(tǒng)一監(jiān)督管理，制定并監(jiān)督實施主要污染物排放總量控制，是生態(tài)環(huán)境保護行業(yè)的主管部門。各級住房和城鄉(xiāng)建設(shè)部門對環(huán)保企業(yè)從事環(huán)保工程設(shè)計及施工的資質(zhì)進行管理，并指導(dǎo)相關(guān)建設(shè)工作。本行業(yè)的主要協(xié)會有中國環(huán)境保護產(chǎn)業(yè)協(xié)會和中華全國工商業(yè)聯(lián)合會環(huán)境服務(wù)業(yè)商會等，主要職責為制定環(huán)境產(chǎn)業(yè)的行規(guī)行約、建立行業(yè)自律性機制、提高行業(yè)整體素質(zhì)、維護行業(yè)整體利益、規(guī)范行業(yè)競爭、協(xié)助政府科學(xué)監(jiān)督。

2020年5月，中國證監(jiān)會與國家發(fā)展改革委聯(lián)合發(fā)布了《關(guān)于推進基礎(chǔ)設(shè)施領(lǐng)域不動產(chǎn)投資信托基金 (REITs) 試點相關(guān)工作的通知》。《意見》指出聚焦重點行業(yè)，優(yōu)先支持基礎(chǔ)設(shè)施補短板行業(yè)，包括倉儲物流、收費公路等交通設(shè)施，水電氣熱等市政工程，城鎮(zhèn)污水垃圾處理、固廢危廢處理等污染治理項目。

2020年3月，中共中央辦公廳，國務(wù)院辦公廳公布《關(guān)于構(gòu)建現(xiàn)代環(huán)境治理體系的指導(dǎo)意見》。

2019年6月，中共中央辦公廳、國務(wù)院辦公廳公布《中央生態(tài)環(huán)境保護督察工作規(guī)定》。

2018年12月，中共中央辦公廳、國務(wù)院辦公廳公布《關(guān)于深化生態(tài)環(huán)境保護綜合行政執(zhí)法改革的指導(dǎo)意見》。

2018年9月，國務(wù)院辦公廳公布《關(guān)于開展生態(tài)環(huán)境保護法規(guī)、規(guī)章、規(guī)范性文件清理工作的通知》。

2017年12月，國務(wù)院公布《中華人民共和國環(huán)境保護稅法實施條例》。

第三章 行業(yè)估值、定價機制和全球龍頭企業(yè)

3.1 行業(yè)綜合財務(wù)分析和估值方法

圖 行業(yè)綜合財務(wù)分析

圖 行業(yè)估值及歷史比較

環(huán)保行業(yè)估值方法可以選擇市盈率估值法、PEG估值法、市凈率估值法、市現(xiàn)率、P/S市銷率估值法、EV/Sales市售率估值法、RNAV重估凈資產(chǎn)估值法、EV/EBITDA估值法、DDM估值法、DCF現(xiàn)金流折現(xiàn)估值法、NAV凈資產(chǎn)價值估值法等。

表 非中國交易所上市公司估值

3.2 發(fā)展和價格驅(qū)動機制

環(huán)保行業(yè)驅(qū)動機制具有弱周期性、資金壁壘、政策驅(qū)動、技術(shù)壁壘、資質(zhì)壁壘等特征，真正具備核心技術(shù)和運營經(jīng)驗的企業(yè)更具競爭優(yōu)勢。

3.2.1 發(fā)展

2020 年以來發(fā)行的用于生態(tài)環(huán)保、污染治理、水務(wù)的地方政府專項債 134 只，合計規(guī)模 2,481 億元，占新增專項債比重為 8.44%。2019 年國常會明確專項債不得用在土地儲備和房地產(chǎn)相關(guān)領(lǐng)域后，生態(tài)環(huán)保方向獲得的資金量得到了顯著提升。2020 年為污染防治攻堅戰(zhàn)決勝年，各地方政府有足夠的動力利用專項債額度傾斜，完成十三五考核目標，且 2020 年預(yù)計房地產(chǎn)類專項債下發(fā)額度將降低，非標準化項目收益專項債券中，環(huán)保類項目有望優(yōu)先受益。

圖 2020 年 1-7 月全國新增污染防治與綠色低碳項目數(shù)量及規(guī)模

圖 2020H1 環(huán)保細分領(lǐng)域企業(yè)費用率

垃圾發(fā)電中多家龍頭公司產(chǎn)能大幅增長并且行業(yè)集中度提升趨勢明顯，精細運營和產(chǎn)業(yè)鏈協(xié)同打造核心競爭。

圖 垃圾發(fā)電公司產(chǎn)業(yè)鏈示意圖

圖 我國歷年垃圾焚燒產(chǎn)能及增速（單位：萬噸/日，%）

圖 垃圾發(fā)電市場集中度（CR10）穩(wěn)定在55%-60%水平

圖 2019-2020年各公司新簽垃圾發(fā)電產(chǎn)能（單位：噸/日）

圖 垃圾發(fā)電收入構(gòu)成

環(huán)衛(wèi)：服務(wù)市場化處于高成長高景氣階段，行業(yè)空間巨大，集中度有望提升。

需求端：傳統(tǒng)設(shè)備業(yè)務(wù)增速有限，增長更多來自設(shè)備升級更新；

供給端：大齡環(huán)衛(wèi)工人終將短缺，“少人化”是迫切選擇。

3.2.2 價格驅(qū)動機制

環(huán)保行業(yè)具有弱周期性和較高的進入壁壘兩個主要特點。

首先，環(huán)保行業(yè)與宏觀經(jīng)濟相關(guān)性較小，但與行業(yè)政策關(guān)系密切，是一個具有公益性的、政策驅(qū)動型的產(chǎn)業(yè)。環(huán)保行業(yè)具有較高的進入壁壘。這主要體現(xiàn)在資金壁壘、技術(shù)壁壘和資質(zhì)壁壘三方面。首先資金壁壘，例如污水處理業(yè)屬于資本密集型行業(yè)，總項目投資較大，投資回收期時間較長，因此對投資者具有較強的資金壓力;其次技術(shù)壁壘，無論是污水處理、大氣處理還是固廢處理業(yè)都有較高的技術(shù)壁壘，只有掌握專業(yè)技術(shù)和擁有高素質(zhì)的專業(yè)人才才能在行業(yè)中持續(xù)經(jīng)營下去；最后是資質(zhì)壁壘，企業(yè)開展設(shè)計、運營、工程都服務(wù)都需要具備相關(guān)資質(zhì)，從事污水處理和危險固廢產(chǎn)業(yè)還須有相關(guān)經(jīng)營許可資質(zhì)。

1) 政策利好行業(yè)發(fā)展

2) 全國經(jīng)濟穩(wěn)定發(fā)展奠定基礎(chǔ)

3) 工業(yè)經(jīng)濟穩(wěn)定發(fā)展

4) 環(huán)保領(lǐng)域財政投入加大

5) 城鎮(zhèn)化進程加速、環(huán)保壓力加大

6) 相關(guān)技術(shù)促進智慧環(huán)保行業(yè)發(fā)展

3.3 競爭分析

圖 上市主流固廢公司在建及籌建規(guī)模均近1倍于在運規(guī)模

圖 十二家主流垃圾焚燒上市公司產(chǎn)能市占率達57%

圖 國內(nèi)外主要焚燒爐廠商及商業(yè)應(yīng)用

波特五力模型

1) 供應(yīng)商討價還價的能力：對于環(huán)保領(lǐng)域，環(huán)境保護設(shè)備的制造商是其主要供應(yīng)商，污染處理成本隨原材料價格的增加而增加，同時需求的增加使得供應(yīng)商議價能力較強。

2) 購買者討價還價的能力：現(xiàn)有購買企業(yè)大多為大型國有企業(yè)，政府控制嚴格，我司環(huán)境能力較弱。

3) 潛在進入者的威脅：我國的環(huán)保行業(yè)是典型的政策主導(dǎo)型行業(yè)，不斷加強的政府環(huán)保法律執(zhí)行力度，政府的環(huán)保要求使得環(huán)保行業(yè)需求增加，將會吸引大批投資者進入未來的環(huán)保市場。

4) 替代品的威脅：可以利用的資源進行處理，新技術(shù)代替舊技術(shù)，提高污染處理能力效率。

5) 同行業(yè)競爭：環(huán)保產(chǎn)業(yè)作為戰(zhàn)略性產(chǎn)業(yè)，企業(yè)的不斷加入形成同行業(yè)的競爭，新進入者競爭優(yōu)勢不足。

3.4 全球重要競爭者

圖 全球上市公司排名

1) 美國廢物管理[WM.N]：美國廢物管理公司是北美洲提供廢物處理服務(wù)的主要公司，是全球范圍內(nèi)固體和危險廢棄物服務(wù)行業(yè)的領(lǐng)先者。公司提供固體廢料管理服務(wù)包括匯集、調(diào)運、回收和資源回補服務(wù)及處置服務(wù)。其客戶包括商業(yè)、工業(yè)、市政和住宅用戶、其他廢物管理公司、電力公司和政府實體。

2) 共和廢品處理[RSG.N]：共和廢品處理公司是一家專門提供非危險性固體垃圾收集和處理的服務(wù)公司，為商業(yè)，工業(yè)，市政和居民提供固體垃圾收集服務(wù)。

3) 消毒循環(huán)：消毒循環(huán)公司是一家全球服務(wù)公司，連同其附屬公司，在美國、加拿大、墨西哥、阿根廷、智利、英國和愛爾蘭專門從事收集和處理調(diào)節(jié)物質(zhì)，如醫(yī)療廢物和原漿制藥、危險廢物、召回和過期的商品。它還提供相關(guān)的教育和培訓(xùn)服務(wù)，與病人的溝通服務(wù)。

第四章 未來展望

? 環(huán)保行業(yè)已經(jīng)進入產(chǎn)業(yè)集團化形態(tài)。

? 產(chǎn)業(yè)方已經(jīng)主動進入環(huán)保產(chǎn)業(yè)。

? 未來企業(yè)新趨勢是推進系統(tǒng)化和綜合化解決方案。全國化、綜合服務(wù)集團發(fā)展。

? 資本青睞環(huán)保企業(yè)，企業(yè)借助資本力量壯大。

? 國強民弱是近期趨勢也可能繼續(xù)延續(xù)。合同環(huán)境服務(wù)模式是趨勢。

? 技術(shù)將成為核心優(yōu)勢。海外市場是新藍海。

從世界環(huán)保產(chǎn)業(yè)發(fā)展趨勢看，環(huán)保裝備將向成套化、尖端化、系列化方向發(fā)展，環(huán)保產(chǎn)業(yè)由終端向源流控制發(fā)展，其發(fā)展重點包括大氣污染防治、水污染防治、固體廢棄物處理與防治、噪聲與振動控制等方面。此外，當前發(fā)達國家在國際貿(mào)易中設(shè)置“綠色壁壘”，給世界環(huán)保裝備產(chǎn)業(yè)帶來了巨大商機和挑戰(zhàn)。